乐普转债(123040)申购价值分析:当前转债平价高于面值 公司基本面较优

债市覃谈2020年01月03日08:19分类:上市公司

【发行情况】本次乐普医疗总共发行不超过7.50亿元可转债。优配:每股配售 0.4239元面值可转债;仅设网上发行,T-1日(01-02周四)股权登记日;T日(01-03周五)网上申购;T+2日(01-07周二)网上申购中签缴款。配售代码:380003;申购代码370003。

【条款分析】本次可转债发行期限5年,票息为递进式(0.3%,0.5%,1.0%,1.5%,1.8%),到期回售价为107.8元(含最后一期利息)。主体评级为AA+,转债评级为AA+,按照5年AA+中债企业债YTM 4.0%算,纯债价值为91.15元,YTM为2.15%。发行6个月后进入转股期,初始转股价32.39 元,12月31日收盘价为33.08元,初始平价102.13元。条款方面,15/30+80%的下修条款,15/30+130%的有条件赎回条款,30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为1.3%。

【公司基本面】公司主要从事冠状动脉介入和先心病介入医疗器械的生产和销售,主要产品包括用于冠心病治疗的血管内药物(雷帕霉素)洗脱支架系统、冠脉支架输送系统、PTCA球囊扩张导管、药物中心静脉导管等。公司被认定为“北京市高新技术企业”、“中关村科技园区百家创新型试点企业”。2019年前三季度营收58.8亿元,同比+28.25%,归母净利润16.12亿元,同比+40.99%。毛利率下降至72.64%;净利率略提升至27.49%。目前公司市值为589亿元左右,PE TTM 34.9倍,估值水平偏高。

【发行定价】绝对估值法,假设隐含波动率为38%左右,以2019年12月31日正股价格计算的可转债理论价格为120~121元。相对估值法,目前同等平价附近的亨通转债转股溢价率为14.27%。考虑到公司当前股价对应的转债高于面值,公司评级较高,当前市场新券定价不低,我们预计乐普转债上市首日的转股溢价率区间为【17%,19%】,当前价格对应相对估值为119~122元。综合考虑,预计乐普转债上市首日价格在120~121元之间。

【申购建议】乐普医疗总股本17.82亿股,前十大股东持股比例为58.27%。如果假设原有股东50%参与配售,那么剩余3.75亿元供投资者申购。网上申购户数为160万户,平均单户申购金额为100万元,预计中签率在0.023%附近。考虑到当前转债平价高于面值,打新破发概率较低,公司基本面较优,建议可以参与一级市场申购,二级市场可以配置。

正文

1. 投资建议

预计乐普转债上市首日定价区间为120~121元。按照2019年12月31日收盘价计算,乐普转债对应平价为102.13元。目前同等平价附近的亨通转债转股溢价率为14.27%。考虑到公司当前股价对应的转债高于面值,公司评级较高,当前市场新券定价不低,我们预计乐普转债上市首日的转股溢价率区间为【17%,19%】,当前价格对应相对估值为119~122元。绝对估值下,理论价格为120~121元。综合考虑,我们预计乐普转债上市首日的定价区间为120~121元。

可以参与申购,二级市场可以配置。公司主要从事冠状动脉介入和先心病介入医疗器械的生产和销售,主要产品包括用于冠心病治疗的血管内药物(雷帕霉素)洗脱支架系统、冠脉支架输送系统、PTCA球囊扩张导管、药物中心静脉导管等。公司被认定为“北京市高新技术企业”、“中关村科技园区百家创新型试点企业”。2019年前三季度营收58.8亿元,同比+28.25%,主要由于个别客户货物延迟交付导致;归母净利润16.12亿元,同比+40.99%。毛利率下降至72.64%;净利率略提升至27.49%。考虑到当前转债平价高于面值,打新破发概率较低,公司基本面较优,建议可以参与一级市场申购,二级市场可以配置。

2. 发行信息及条款分析

发行信息:本次转债发行规模为7.50亿元,网上申购及原股东配售日为2020年1月3日,网上申购代码为“370003”,缴款日为1月7日。公司原有股东按每股配售 0.4239 元面值可转债的比例优先配售,配售代码为“380003”,网上发行申购上限为100万元,主承销商海通证券最大包销比例为30%,最大包销额为22,500万元。

基本条款:本次发行的可转债存续期为5年,票面利率为第一年为 0.3%、第二年为 0.5%、第三年为 1.0%、第四年为 1.5%、第五年为 1.8%。转股价为32.39 元/股,转股期限为2020年7月9日至2025年1月2日,可转债到期后的五个交易日内,公司将按票面面值107.8%(含最后一期利息)的价格赎回全部未转股的可转债。公司本次发行可转债拟募集资金总额不超过7.50亿元,将主要用于收购浙江新东港药业股份有限公司 45%股权项目。

3. 正股基本面分析

公司简介:

全方位为心血管患者服务的医疗器械制造企业。公司主要从事冠状动脉介入和先心病介入医疗器械的生产和销售,主要产品包括用于冠心病治疗的血管内药物(雷帕霉素)洗脱支架系统、冠脉支架输送系统、PTCA球囊扩张导管、药物中心静脉导管等。公司被认定为“北京市高新技术企业”、“中关村科技园区百家创新型试点企业”。2018年公司实现营收63.56亿元,同比+40.08%;归母净利润12.19亿元,同比+35.55%。2019年前三季度营收58.8亿元,同比+28.25%,归母净利润16.12亿元,同比+40.99%。2018年毛利率为72.75%,2019年前三季度毛利率下降至72.64%;2018年净利率为19.74%,2019年前三季度净利率提升至27.49%。

公司经营分析:

着力发展医疗器械,同时探索新产品、新业务。从板块看,医疗器械板块作为公司业务规模最大的板块,2019年上半年实现营业收入17.46亿元,同比增长25.06%,占比达52%。医疗器械板块在原有业务保持稳定增长的基础上,创新产品生物可吸收支架(NeoVas)贡献了新的业绩增长,带动了医疗器械板块较快的增长态势。药品板块2019年上半年实现营业收入16.29亿元,占比48%。从产品看,支架系统贡献营收9.09亿元,占比36%;其余药品合计营收16.23亿元。新型医疗业态是公司探索新产品、新领域,进行前瞻性、多元化战略布局的重要手段,是公司培育新的经济增长点,目前主要包括智慧医疗、类金融业务及战略股权投资三部分内容。

公司经营性现金流持续改善。公司的经营性现金流净额2018年为15.01亿元,同比2017年上升5.88亿元。2019年公司经营性现金流持续改善,2019年三季度经营性现金流净额为12.81亿元,较去年同期增加3.34亿元。主要系随着业务规模的扩大,整体经营活动现金净流入保持了增长的趋势。

公司研发开支持续增加。公司研发支出2018年上升至4.72亿元,同比2017年增加1.83亿元. 2019年三季度研发支出为3.57亿元。

行业竞争格局分析:

我国医疗器械行业经过多年的发展,已经形成一部分龙头企业。相比国际市场,国内市场集中度较低,呈现出企业数量多、单个企业规模偏小、技术水平偏弱、产品竞争同质化等特点。然而,随着企业自主创新意识的不断提升,技术水平的不断提高,以及政府对医疗器械行业的政策扶持,国内医疗器械市场逐步健康发展,同时涌现出一批技术领先的龙头企业,有望逐步完成进口替代。

行业洗牌加剧,优胜劣汰,强者恒强。我国医药行业的大型企业,具备规模大、产品结构丰富,技术水平高等特点,相比其他中小企业市场占有率相对较高,这类企业在市场竞争中处于有利地位。而对于中小型企业,不但面临行业节能减排、淘汰落后产能的压力,还要在低迷的市场环境中求生存,企业面临的竞争更为激烈。行业不断发展的过程中,不具备核心竞争力的中小企业将会逐渐退出市场,前几大行业龙头企业的市场份额有望进一步提升。

竞争对手中,乐普医疗表现位于行业前列。公司的医疗器械主要产品为心血管病植介入诊疗器械与设备,主要竞争对手为微创医疗(00853.HK)与先健科技(01302.HK)。医药产品硫酸氢氯吡格雷主要竞争对手为信立泰(002294.SZ),阿托伐他汀钙片主要竞争对手为德展健康(000813.SH)。在营收、归母净利润同比增长和ROE表现上,乐普医疗均位于行业前列。

本次募集资金运用:

公司本次发行可转债拟募集资金总额不超过7.5亿元,将主要用于收购浙江新东港药业股份有限公司 45%股权项目。

免责声明:本文不构成投资建议。投资有风险,入市须谨慎!

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[责任编辑:山晓倩]