海亮转债(128081)申购价值分析:当前转债平价高于面值 公司盈利状况良好

国君固收2019年11月21日09:10分类:上市公司

【发行情况】本次海亮股份总共发行不超过31.50亿元可转债。优配:每股配售1.61元面值可转债;设网下、网上发行,T-1日(11-20周三)网下发行、股权登记日;T日(11-21周四)网上申购;T+2日(11-25周一)网上申购中签缴款。配售代码:082203;申购代码072203。

【条款分析】本次可转债发行期限6年,票息为递进式(0.3%,0.6%,1.0%,1.5%,1.8%,2.0%),到期回售价为110元(含最后一期利息)。主体评级为AA,转债评级为AA,按照6年AA中债企业债 YTM 5.01%计算,纯债价值为85.74元,YTM为2.43%。发行6个月后进入转股期,初始转股价9.83元,11月19日收盘价为10.14元,初始平价103.15元。条款方面,15/30+90%的下修条款,15/30+130%的有条件赎回条款,30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为16.42%。

【公司基本面】公司专业从事铜管、铜棒、铜管接件、铜铝复合导体等产品的生产制造和销售,是全球最大、国际最具竞争力的铜加工企业之一。近年来,铜管制造行业面临着产品同质化严重,企业议价能力弱等问题,产业结构调整与优化升级成为未来发展的主要趋势。公司凭借其在全球供应链资源的整合优势,市场占有率不断提升,规模效应逐步显现。2019年三季度营收320.76亿元,同比+0.02%;归母净利润8.19亿元,同比+18.55%,毛利率为6.55%。目前公司市值为198亿元左右,PE TTM 19.1倍,估值水平合理。

【发行定价】绝对估值法,假设隐含波动率为28%左右,以2019年11月19日正股价格计算的可转债理论价格为112~114元。相对估值法,目前同等平价附近的高能转债转股溢价率为10.46%。考虑到公司当前股价对应的转债平价高于面值,公司评级尚可,规模偏大,我们预计海亮转债上市首日的转股溢价率区间为【9%,11%】,当前价格对应相对估值为112~114元。综合考虑,预计海亮转债上市首日价格在112~114元之间。

【申购建议】海亮股份总股本19.52亿股,前十大股东持股比例74.34%。如果假设原有股东60%参与配售,那么剩余12.60亿元供投资者申购。假设网下申购户数为3,000户,平均单户申购金额为5亿元,网上申购户数为100万户,平均单户申购金额为100万元,预计中签率在0.05%附近。考虑到当前转债平价高于面值,公司盈利状况良好,建议可以参与一级市场申购,二级市场可以配置。

正文

1. 投资建议

预计海亮转债上市首日定价区间为112~114元。按照2019年11月19日收盘价计算,海亮转债对应平价为103.15元。目前同等平价附近的高能转债转股溢价率为10.46%。考虑到公司当前股价对应的转债平价高于面值,公司评级尚可,规模偏大,我们预计海亮转债上市首日的转股溢价率区间为【9%,11%】,当前价格对应相对估值为112~114元。绝对估值下,理论价格为112~114元。综合考虑,我们预计海亮转债上市首日的定价区间为112~114元。

可以参与申购,二级市场可以配置。公司专业从事铜管、铜棒、铜管接件、铜铝复合导体等产品的生产制造和销售,是全球最大、国际最具竞争力的铜加工企业之一。近年来,铜管制造行业面临着产品同质化严重,企业议价能力弱等问题,产业结构调整与优化升级成为未来发展的主要趋势。公司凭借其在全球供应链资源的整合优势,市场占有率不断提升,规模效应逐步显现。考虑到当前转债平价高于面值,公司盈利状况良好,建议可以参与一级市场申购,二级市场可以配置。

2. 发行信息及条款分析

发行信息:本次转债发行规模为31.50亿元,网下申购日期为2019年11月20日,网上申购及原股东配售日为2019年11月21日,网上申购代码为“072203”,缴款日为11月25日。公司原有股东按每股配售1.61元面值可转债的比例优先配售,配售代码为“082203”,网下发行申购上限为10亿元,网上发行申购上限为100万元,主承销商广发证券最大包销比例为30%,最大包销额为94,500万元。

基本条款:本次发行的可转债存续期为6年,票面利率为第一年为0.30%、第二年为0.60%、第三年为1.00%、第四年为1.50%、第五年为1.80%、第六年为2.00%。转股价为9.83元/股,转股期限为2020年5月27日至2025年11月21日,可转债到期后的五个交易日内,公司将按票面面值110%(含最后一期利息)的价格赎回全部未转股的可转债。本次可转债募集资金将主要用于年产 17 万吨铜及铜合金棒材建设项目(一期项目)、年产 7 万吨空调制冷用铜及铜合金精密无缝管智能化制造项目、扩建年产 5 万吨高效节能环保精密铜管信息化生产线项目、有色金属材料深(精)加工项目(一期)、年产 6 万吨空调制冷管智能化生产线项目、年产 3 万吨高效节能环保精密铜管智能制造项目以及补流还贷项目。

3. 正股基本面分析

公司简介:

有色金属加工行业的生产销售商。公司专业从事铜管、铜棒、铜管接件、铜铝复合导体等产品的生产制造和销售,是全球最大、国际最具竞争力的铜加工企业之一。近年来,铜管制造行业面临着产品同质化严重,企业议价能力弱等问题,产业结构调整与优化升级成为未来发展的主要趋势。公司凭借其在全球供应链资源的整合优势,市场占有率不断提升,规模效应逐步显现。2018年公司实现营收406.98亿元,同比+36.05%;归母净利润9.09亿元,同比+28.85%。2019年前三季度营收320.76亿元,同比+0.02%;归母净利润8.19亿元,同比+18.55%。营业收入增速放缓在主要系子公司上海海亮铜业收入下降所致,母公司2019年三季度营收同比仍保持30.46%的增速。公司作为全球铜管生产加工行业的龙头企业,毛利率近逐步企稳回升,2018年毛利率为5.60%,2019年前三季度毛利率为6.55%。

公司经营分析:

完善全球化布局,巩固行业龙头地位。从公司的产品分类来看,公司主要以铜管、铜棒以及相关产品的生产为主,2018年新增加了铜排产品,目前铜管、铜棒及铜排的营收占比分别为74.68%、4.39%和1.62%。近年来公司核心业务铜管产品的营收增速有所放缓,其他业务相对增长较快。从区域来看,公司持续完善其全球化布局方案,寻求行业并购合作机会以提高自身影响力及市场竞争力,保持国内外业务的协同发展。2018年境外业务营业收入已达到138亿元,占比达到34%;境内业务营业收入267.96亿元,占比为66%。

加大研发投入,实现技术创新。公司坚持以创新为立业之本,大量引进优秀的技术人才,实现技术改造和升级,加大对新产品的研发力度。自2016年起,公司的研发投入大幅增加,由2016年的24,923万元增长至2018年的52,341万元,复合增长率达44.92%。截至2018年底,公司共拥有专利证书372项,其中发明专利140项,实用新型232项。

经营性现金流净额大幅增加。公司的经营性现金流净额自2017年后大幅增加,主要得益于公司强劲的上下游议价能力。随着公司规模的扩大及产品竞争能力的增强,上游供应商对公司的依赖度有所提高。公司于2018年调整了与供应商的采购结算方式,延长了付款周期,在一定程度上缓解了现金流的压力。2018年经营性现金流净额为26.07亿元,同比2017年大幅增长57.21亿元,2019年三季度经营性现金流净额为19.53亿元,同比略有下降,下降幅度为9.05%。

行业竞争格局分析:

铜行业近年来利润总额增速放缓。有色金属中的铜领域是海亮股份收入的重要来源。铜行业按产品可划分为铜管、铜排、铜线等。2019年前三季度,铜行业营业收入为4,243.22亿元,同比上升9.13%,增速提高5.32pct,利润总额为78.94亿元,同比上升3.50%,增速下降10.96pct。铜行业利润总额增速放缓主要系2017年后铜材产能下降及行业结构转型所致。

竞争对手中,铜陵有色表现相对突出。海亮股份的竞争对手主要有铜陵有色、云南铜业及江西铜业。从成长能力来看,2019年前三季度铜陵有色营业收入、利润总额及归母净利润同比增速均领先;从盈利能力来看,2019年前三季度铜陵有色与云南铜业的销售毛利率相对突出,分别为6.99%和6.55%。而在细分子行业铜管生产方面,海亮股份则是中国最大的铜管出口商。

本次募集资金运用:

公司本次发行可转债拟募集资金总额不超过31.50亿元,将主要用于年产17万吨铜及铜合金棒材建设项目(一期项目)、年产7万吨空调制冷用铜及铜合金精密无缝管智能化制造项目、扩建年产5万吨高效节能环保精密铜管信息化生产线项目、有色金属材料深(精)加工项目(一期)、年产6万吨空调制冷管智能化生产线项目、年产3万吨高效节能环保精密铜管智能制造项目以及补流还贷项目

免责声明:本文不构成投资建议。投资有风险,入市须谨慎!

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[责任编辑:山晓倩]