通光线缆(300265.SZ)专注于特种线缆技术的研究和开发。转债方面，发行规模偏小(2.97亿)，债项评级为A+级，债底保护较弱，平价尚可，申购安全垫较薄。定价方面，通光正股当前价格7.98元，对应的转债平价为98.12元，参考中宠、凯发等相似个券并结合正股基本面判断，我们预计通光转债上市首日平价溢价率在8%附近，对应价格在105元附近。综上，我们建议一级市场适当参与。
正股基本面:特种线缆龙头，应用于特高压与航空航天领域通光线缆专注于特种线缆技术的研究和开发，尤其在超、特高压输电 线缆、航空航天用耐高温电缆、通信用高频电缆领域具备明显技术优势。公司主营业务为光纤光缆、输电线缆及装备线缆，占2018年营收比重分别为42%、41%和13%。19Q3公司加权ROE为3.39%，销售毛利率为25.83%，ROIC为3.28%，相比18年底略有回升但整体盈利仍不容乐观。
行业方面，光纤光缆以及输电线缆市场整体已偏饱和，竞争日趋激烈，相对下游企业议价权正在减弱；但5G通信的快速发展，或将带来新一轮换代需求。正股估值偏高、股价弹性尚可，机构认可度与上涨催化剂均一般当前正股股价7.98元，PE TTM为64.8x，处于自身历史较高分位。和特发信息(42.7x)、中天科技(11.4x)、亨通光电(14.6x)相比，我们认为当前正股估值与其基本面、行业地位等匹配度不高。
股性方面，通光线缆近1月换手率仅12%、当前100周年化波动率为53.16，股价弹性尚可。机构投资者持股比例56%，其中基金持仓仅0.28%，市场认可度不高。5G通信与一带一路的电力投资是其主要题材，但实际相关度一般。公司质押风险与信用风险不容忽视，但股价暂无明显压力公司股权集中度较高，股票当前总质押比例36.62%，存在质押风险；无回购计划也无限售股解禁。
公司可能存在的经营风险是:1、上游原材料铝价波动较大，可能影响公司毛利；2、下游客户以政府、运营商等大机构为主，结算周期偏长，回款较慢，影响现金流；3、公司短期负债占比较大且增长速度快，偿债压力不小。整体看，公司质押风险和信用风险均不容忽视。条款分析:评级低、债底保护性弱、平价尚可，申购安全垫较薄通光转债的票面利率分别为0.5%，0.7%，1.0%，1.5%，1.8%，2.5%，到期赎回价为113元(含最后一期年度利息)，期限为6年，面值对应的YTM为2.93%；债项/主体评级为A+/A+(联合信评)，以上清所6年期A+中短期票据到期收益率8.82%(2019/10/30)作为贴现率估算，债底价值为72.13元，债底保护性强。下修条款为[15/30，85%]，有条件赎回条款 [15/30，130%]，有条件回售条款[30，70%，面值+当期应计利息]。当前股价7.83元，对应平价98.12元。综合看，债底保护性较弱、平价一般，因此该券申购安全垫较薄。
上市定位与申购价值分析:通光正股当前股价为7.83元，对应平价为98.12元，可参考相近规模、相同评级的中宠(平价102.9元，平价溢价率8.58%)、凯发(91.89，18.96%)等。
我们的判断是:1、该券整体资质偏差。其评级较低(A+级)、规模较小(2.97亿)，流动性风险、质押风险与信用风险均不容忽视，且入库方面也存在限制，预计投资者认可度较低；2、正股基本面中规中矩、估值偏高、题材不强，预计上市定位不会太高。整体看该券投资价值有限，但出于打新目的可以适当参与。综上，我们预计其上市首日平价溢价率在8%附近，对应价格105元左右，建议一级市场适当参与。
风险提示:质押风险，原材料价格波动较大，下游回款周期较长。
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