上个月初，全国股转总经理徐明在中证中小投资者服务中心与中国证券业协会共同主办的第二届中小投资者服务论坛上，以“完善投资者适当性管理多措并举落实好新三板投资者保护”作了主题发言。
徐明总在发言中首次公开并重点谈论了新三板的门槛问题，其指出：目前新三板市场投资者的适当性门槛为500万元人民币金融资产。设立之初，考虑主要服务对象是创新型、创业型、成长型民营中小微企业，风险相对较高，设置了较高的投资准入要求。不可否认，这一要求在市场发展初期，对于增加市场韧性，守住不发生系统性风险的底线等发挥了积极的作用。但这一极高的投资者门槛很难适应目前新三板市场发展的需要，不但到了非改不可的程度，而且新三板市场也具备了降低投资者门槛的现实基础。一方面，和沪深证券市场一亿多投资者相比，新三板市场的高门槛将绝大多数投资者拒之门外，合格投资者仅仅只有区区几十万人数，面对近万家挂牌公司，平均每家挂牌公司仅有数十名投资者。过少的投资者使挂牌公司的融资极其困难、市场的流动性严重枯竭、交易的连续性无法进行，资本市场的基本功能受到了极大的制约，新三板市场的发展受到了很大的影响；另一方面，经过近七年的发展，新三板的公司质量、公司治理、信息披露、公司的规范程度均有不同程度的提高，相应的法律法规和自律规则不断健全和完善，投资者的专业知识、法律意识和风险意识得到提高，监管能力、水平和力度也在不断的加强。新三板投资者门槛的降低具备了现实的条件。因此，应尽快的将500万的投资者准入门槛降低。
新三板评论作为最早并持续关注新三板门槛的自媒体， 南山曾经在2016年3月22日的中国证券报专门以《投资者门槛不是新三板流动性僵局的罪魁》发表了一篇文章，当时的新三板流动性僵局的主要原因有四点：一是新三板制度体系的建设和完善步伐太慢；二是新三板的政策预期落空，多项市场期待的政策利好无影踪了；三是市场无赚钱效应，反而是亏钱效应在不断放大；四是市场主体信心特别是投资者的信心开始动摇甚至信心丧失。并强调投资者门槛不是当前新三板流动性僵局的罪魁祸首，不能把这个僵局的责任全推给500万元门槛，同时降门槛也不是破解这个僵局的灵丹妙药。
即使是3年半后的今天，新三板评论认为上述文中的观点还是正确的，也是适用于现阶段的新三板。
当前，新三板的降门槛呼声再度兴起，新三板评论认为有五大可能原因：一是很多市场人士认为500万元的高门槛是造成当前新三板流动性困乏的罪魁祸首；二是市场认为降低门槛能对新三板流动性起到立竿见影的效果；三是当前新三板的合格投资者太少，市场寄希望通过降低门槛引进更多的新投资者；四是近来的新三板存量改革一直未能有效刺激新三板流动性，所以市场想把宝押在门槛降低上；五是市场认为500万元门槛如果能向下突破，证明监管层对新三板还在关心和支持，能给市场带来信心。
2015和2016年是新三板做市指数的第一波恐怖式下跌，当时市场呼吁降门槛主要目的就是希望引进更多的投资者挽救市场下跌趋势，更希望能放进新的接盘者或者韭菜，来接手中的高位筹码。
2017、2018年市场也还有降门槛的呼吁但声音小了很多，也渐渐不再是市场关注的主流，新三板评论认为原因主要：一是发现新三板暴露出来的问题越来越多了；二是发现新三板持续下跌可能不仅仅是500万元门槛的问题；三是市场也开始相信降低门槛也解决不了新三板的问题；四是对政策能否落地失去了信心和耐心。
同时，随着时间的推移，市场对降门槛的呼吁也越来越理性，由要求全面降低500万门槛逐渐转变为应该分层次设置不同的门槛，新三板评论认为主要：一是发现新三板挂牌企业确实存在着很多不可预测风险，二是经过几年真正的市场风险教育后，市场更清醒和理智了，三是面对风险与收益，投资者们有不同的风险厌恶程度和承受能力，应该匹配不同层次的投资者适当性，四是认为新三板最终会多层次分层，可以在不同的层次里进行部分门槛的降低，而不再强求全面降低。
新三板评论认为，如果未来新三板真的推出精细化分层政策，新三板将可能分成基础层、创新层和精选层三层，不同的层次对应着不同的进层指标，也对应着不同的风险，所以在投资者门槛上也应该是匹配三个高低不同的差异化投资者适当性准入门槛。基础层公司鱼龙混杂、风险系数最高，与之匹配的投资者准入标准也应该最高，可能会保持在原来的500万元门槛；创新层公司相对成熟、风险系数中等，有一定的交易性，对股权分散度也有一定要求，因此会适度降低投资者准入标准，匹配相对较多的投资者，猜测为200万元；精选层公司因为经历过了小型公开发行，公司质量、规范程度、信息披露、监管要求都有更高要求，同时为了实现较高的流动性，其门槛可能会降到100万元。
另外，也还有一种可能就是基础层、创新层和精选层的门槛分别为300、100和50万元，最低50万元的门槛就与科创板和期货一致了。
最后，新三板评论认为，新三板500万元的高门槛确实是造成当前新三板流动性困局的主要原因之一，降低门槛也确实可以为新三板带来更多的新合格投资者，也会对新三板的流动性起到一定的刺激性效果，新三板市场对降低投资者门槛是期待和欢迎的。但新三板评论坚持认为降低门槛只是新三板流动性的必要条件，并不是充分条件，仅仅依靠降低门槛这一个政策的单兵突进是无法真正解决新三板流动性的困局，只有精选层及其配套措施的一揽子政策落地才是解决新三板流动性的充分必要条件。（作者：周运南）
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