基本结论
事件:4月2日晚，中国核工业建设股份有限公司发布公告，将于2019年4月8日发行29.9625亿元可转债。对此我们进行简要分析，结论如下:
债底为86.44元，YTM为1.61%。核建转债期限为6年，债项评级为AAA，票面面值为100元，票面利率第一年0.2%、第二年0.4%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%。到期赎回价格为票面面值的105%(含最后一期年度利息)，按照中债6年期AAA企业债到期收益率(2019/4/2)4.15%作为贴现率估算，债底价值为86.44元，纯债对应的YTM为1.61%，债底保护性尚可。
平价为99.19元，下修条款触发要求高。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日，初始转股价为9.93元/股，中国核建(601611.SH)4月2日的收盘价为9.85元，对应转债平价为99.19元。核建转债的下修条款为:15/30，80%，有条件赎回条款为:15/30，130%，有条件回售条款为:30，70%，下修条款触发要求高。
预计核建转债上市首日价格在112~114元之间。截至4月2日，核建转债平价为99.19元。可参照的平价可比标的为无锡转债，其平价为99.40元，当前的转股溢价率水平为13.37%，可参照的规模可比标的是福能转债，当前转股溢价率为8.19%。考虑到核建转债债项评级较高，正股业绩有所改善，预计转股溢价率在13%~15%之间，对应的上市首日的价格在112~114元区间。
预计配售比例在70%左右。中国核工业建设集团有限公司直接持有中国核建61.78%的股份，系发行人控股股东，而国资委为中国核建的实际控制人。中国核工业建设集团有限公司承诺优先配售18.50亿元，占其可优先配售额度的99.99%，为本次公开发行可转债总额的61.74%。预计配售比例在70%左右，那么留给网上网下投资者的规模为8.99亿元左右。
预计中签率在0.02%左右。核建转债总申购金额为29.96亿元，假设配售比例为70%，那么可供投资者申购的金额为8.99亿元，若网上申购户数为85万，网下参与户数为4，500~5，000户，网上按上限申购，网下平均单户申购金额按上限的75%打新，预计中签率在0.02%左右。
综合来看，核建转债具有一定的债底保护性，平价水平接近面值，作为市场上为数不多的AAA级品种，配置价值较高，正股业绩近期有所改善，预计打新收益可观，建议投资者积极参与申购。
风险提示:股市波动带来风险、正股业绩不及预期等。
一、核建转债基本要素分析
4月2日晚，中国核工业建设股份有限公司(以下简称“中国核建”)发布公告，将于2019年4月8日发行29.9625亿元可转债，此次募集资金将用于湖南醴陵渌江新城核心区PPP项目、三都水族自治县市政基础设施建设PPP项目、监利县文化体育中心PPP项目、广安职业技术学院二期建设PPP项目以及补充流动资金。以下我们对核建转债的申购价值进行简要分析，供投资者参考。
债底为86.44元，YTM为1.61%。核建转债期限为6年，债项评级为AAA，票面面值为100元，票面利率第一年0.2%、第二年0.4%、第三年1.0%、第四年1.5%、第五年1.8%、第六年2.0%。到期赎回价格为票面面值的105%(含最后一期年度利息)，按照中债6年期AAA企业债到期收益率(2019/4/2)4.15%作为贴现率估算，债底价值为86.44元，纯债对应的YTM为1.61%，债底保护性尚可。
平价为99.19元，下修条款触发要求高。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日，初始转股价为9.93元/股，中国核建(601611.SH)4月2日的收盘价为9.85元，对应转债平价为99.19元。核建转债的下修条款为:15/30，80%，有条件赎回条款为:15/30，130%，有条件回售条款为:30，70%，下修条款触发要求高。
总股本稀释率为11.49%。若按中国核建(601611.SH)初始转股价9.93元/股进行转股，转债发行对总股本的稀释度和流通盘的稀释度分别为11.49%和31.37%，转债发行对流通股具有一定的摊薄压力。 二、投资申购建议
预计核建转债上市首日价格在112~114元之间。截至4月2日，核建转债平价为99.19元。可参照的平价可比标的为无锡转债，其平价为99.40元，当前的转股溢价率水平为13.37%，可参照的规模可比标的是福能转债，当前转股溢价率为8.19%。考虑到核建转债债项评级较高，正股业绩有所改善，预计转股溢价率在13%~15%之间，对应的上市首日的价格在112~114元区间。
预计配售比例在70%左右。中国核工业建设集团有限公司直接持有中国核建61.78%的股份，系发行人控股股东，而国资委为中国核建的实际控制人。中国核工业建设集团有限公司承诺优先配售18.50亿元，占其可优先配售额度的99.99%，为本次公开发行可转债总额的61.74%。预计配售比例在70%左右，那么留给网上网下投资者的规模为8.99亿元左右。
预计中签率在0.02%左右。核建转债总申购金额为29.96亿元，假设配售比例为70%，那么可供投资者申购的金额为8.99亿元，若网上申购户数为85万，网下参与户数为4，500~5，000户，网上按上限申购，网下平均单户申购金额按上限的75%打新，预计中签率在0.02%左右。
综合来看，核建转债具有一定的债底保护性，平价水平接近面值，作为市场上为数不多的AAA级品种，配置价值较高，正股业绩近期有所改善，预计打新收益可观，建议投资者积极参与申购。
二、正股基本面分析
中国核建主要从事军工工程、核电工程及工业与民用工程的建设，是我国国防军工工程的重要承包商之一，也是我国核电工程建设的龙头企业。
军工工程建设是中国核建的传统重要业务。其主要承担了核工程等几十个国防军工高科技项目的建设，开展低温、超低温工程焊接等特殊工艺的研究，以及其他相关军用高科技项目的研究，建立了满足军工工程建设所特需的技术体系，形成了军工工程建造技术优势。
核电工程建设一直中国核建的核心业务。公司不断加强与核电业主的合作，加大市场开发力度和深度，成功中标了徐大堡等核电项目，同时紧密跟踪宁德二期、沧州一期、徐大堡泳池堆等核电项目，保持了国内核电建设工程市场的主导地位。截至2018年6月30日，公司在全球承担了17台机组的建设任务，是全球核电建设的重要力量。
公司依托在核电工程建设领域积累的优势，利用军工工程、核电工程严格的质保体系和技术实力，在工业与民用工程建设领域实现了快速发展。重点发展房屋建筑、能源、市政和基础设施等多个行业领域的工程建设业务，成为我国大型复杂工业与民用工程建设的重要力量。截至2018年6月30日，公司承建了云南省昆明空港经济区航空物流产业园综合开发项目(政府购买服务项目)、瓮安县朵云拓展区建设项目(PPP)、慈溪市观海卫新城基础设施建设项目(PPP)、乌海市建设北路西项目(PPP)、乌海市新桥街南项目(PPP)、蒲江县工业集中发展区基础设施及配套建设项目、缅甸仰光GOLDEN CITY综合体项目等大型工程，公司不断向大型工业与民用工程项目的工程总承包以及PPP等投融资建设承包模式拓展，逐步形成投融资、采购、建造一体化的链式经营模式。
截至2018H1，公司营业收入为228.54亿元，其中工业与民用工程收入147.33亿元，占比64.47%；核电工程收入42.08亿元，占比18.41%；军工工程收入13.86亿元，占比6.06%。公司大部分收入来源于工业与民用工程。
2018H1，公司营业收入同比增长20.84%，归属于上市公司股东净利润增长13.74%，新签合同额人民币483亿元，同比增加近50%。从合同类型上看，新签PPP建安合同增加17倍，占工业与民用新签合同的21%，EPC合同增长47%，反映出公司逐渐适应市场要求，新兴业务模式开始较快成长。
销售毛利率水平不高。2016、2017、2018Q3销售毛利率分别为9.84%、9.97%、9.13%。低于行业平均水平。 营收增速提升。2015-2017年公司营业收入同比增速较低，分别为-8.55%、1.06%、9.49%。2018Q3，公司营业收入为362.22亿元，同比增长23.98%，增速回升明显。净利润方面，截止2018Q3，公司净利润为6.91亿元，同比增长12.54%，较前两年增速有所提升。 财务费用增加，偿债保障能力一般。近年公司财务费用有所上升，截至2018Q3公司财务费用为6.06亿元。2013-2018Q3公司速动比率和流动比率分别维持在0.5和1左右，短期偿债能力一般。
三、风险提示
股市波动带来风险、正股业绩不及预期等。
