□本报记者 王姣
2016年，积极的财政政策和稳健的货币政策将共同发力稳增长。一方面，积极的财政政策将“加大力度”，今年预算赤字率提升至3%；另一方面，关于稳健的货币政策的表述从“松紧适度”转向了“灵活适度”，同时M2增速目标从去年的12%上调为13%。
市场人士指出，赤字率、M2增速上调以及货币政策的表述，表明今年货币政策与财政政策将双双发力，也说明从宽货币向宽信用的引导将持续。对债券市场而言，积极的财政政策也意味着国债、地方债的发行量将继续上升，基本坐实了市场对市场供给增加的担忧，而对于宽信用的引导或导致经济企稳预期进一步升温，这都将给利率形成上行压力。短期来看，随着稳增长预期强化、债券供给逐步增加、债市供需关系趋于平衡，调整仍将是债市的主旋律。
宽货币向宽信用转变
3月5日最新出炉的《2016年政府工作报告》定调了今年发展的主要预期目标：GDP增长目标下调为6.5%-7%，CPI目标在3%左右。从报告全文来看，“稳增长”作为首要任务被再次强调，“积极的财政政策和稳健的货币政策”也将继续实施。
对债券市场而言，赤字率、M2增速上调以及货币政策的表述成为近期市场热议的焦点。财政政策方面，今年的政府工作报告指出积极的财政政策要“加大力度”。今年拟安排财政赤字2.18万亿元，比去年增加5600亿元，赤字率提高到3%。货币政策方面，相比此前政府工作报告强调稳健的货币政策要“松紧适度”，最新提法变成“灵活适度”，同时今年广义货币M2预期增长13%左右，社会融资规模余额增长13%左右。
针对今年的政府工作报告，市场主流机构解读称，在经济增速下行的背景下，今年“稳增长”压力仍然较大，财政赤字率与M2增速纷纷上调，也说明货币政策与财政政策将双双发力“稳增长”。从财政政策、货币政策的具体措辞来看，财政发力将更为积极，货币将稳健偏宽松，也突出了对宽货币传导至宽信用的重视。
“全年信贷或较快增长，金融切实支持经济。”中信证券指出，以13%的M2增长的目标增速来估算，则2016年全年信贷投放量或在14.65万亿左右，月均信贷投放或超过1万亿。由于直接融资规模扩大，宽信贷的政策将为实体经济增长带来动力。
债券供给压力上升
积极的财政政策也意味着国债、地方债的发行量将继续上升，由此也基本坐实了目前债券市场的担忧。市场人士指出，财政赤字率增加，一方面需要增加利率债供给，另一方面对基本面形成一定支撑，未来收益率曲线或将陡峭化。
据政府工作报告，今年拟安排财政赤字2.18万亿元，比去年增加5600亿元，赤字率提高到3%。其中，中央财政赤字1.4万亿元，地方财政赤字7800亿元。安排地方专项债券4000亿元，继续发行地方政府置换债券。
业内人士指出，这一赤字规模将创新中国成立以来之最，赤字率也首次碰触了欧盟所谓“3%的国际警戒线”，且在政府加杠杆、宽财政和控风险预期下，今年甚至仍有可能加速上行至3%以上，债券供给冲击将对利率下行形成明显压力。
据华创证券测算，赤字率设定为3%，中央财政赤字为1.4万亿元，相对于2015年增加2800亿元；地方财政赤字7800亿元，相对于2015年增加2800亿元；地方政府专项债务收入4000亿元(比上年增加3000亿元)；再加上5-6万亿元的地方置换债发行，大量专项金融债等类利率债发行，今年利率债的净供给量约在9-10万亿元左右，同比去年约增加3-4万亿元左右，供给压力依然不容小觑。
利率债存调整风险
市场人士指出，从财政政策和货币政策总体基调来看，短期并不利于债市。一方面，财政赤字规模的上升，将增加利率品的供给，同时财政发力，也有利于经济企稳，并会产生一定程度的挤出效应；另一方面，出于汇率风险和资本市场风险等考虑，央行不太可能采取过度宽松的货币政策。
从近期市场表现来看，长端调整幅度明显大于短端，期限利差陡峭化。中债国债到期收益率曲线显示，上周1年期、3年期、5年期国债收益率分别下行了8.34BP、2.94BP、1.77BP，7年期、10年期则分别上行了1.59BP、4.50BP。分析人士指出，虽然公布的2月PMI数据整体偏弱，但由于1月份信贷放量、稳增长政策不断出台，市场对经济企稳回升的预期有所加强，由此导致近期长债调整较多。
展望后市，市场人士指出，积极财政带来利率上行压力，货币政策稳健偏宽松稳定资金利率，利率风险仍然值得警惕，目前来看，由于政策稳增长、供给冲击加大、资金利率偏高等因素使得收益率难以下行，债市短期仍存调整隐忧。
中泰证券认为，利率变动的节奏大概率取决于由财政和货币政策的释放力度和节奏，同时债务的供给也对利率和货币政策存在一定的压力。“我们认为后期大规模流动性投放仍有可能，货币政策配合财政适度，中短期长端利率在2.7%-3.0%之间波动的可能性大。”
中长期来看，中信证券维持2016年债市全年震荡的判断不变，坚定认为10年期国债仍将在2.8%-3.4%区间波动。该券商报告指出，预计当前信贷宽松将是主导方向，而货币宽松则相对力度将弱于2015年。2016年，财政稳增长动力增强，经济下行有底，从而利率下行有底；由于调结构仍是主要方向，经济过热的可能性较小，通胀虽将上行但难以超过政府预期目标，因而利率上行有顶。
