风险进一步释放择机建仓固定收益产品

□招商证券 宗乐

6月份以来，在银行间市场“钱荒”的剧烈冲击下，A股市场震荡加剧，偏股型基金净值大幅下挫。截至6月28日，股票型基金和混合型基金单月收益率的平均值分别为-11.4%和-8.0%。其中，多只基金的亏损幅度超过两成。

相对于股票市场的大幅波动，固定收益市场一向具有波动更加温和、收益更加稳定等特点。因此，债券基金和货币市场基金等固定收益类品种受到了稳健型基金投资者的青睐。但是，随着本次“钱荒”继续发酵，债券基金和货币市场基金似乎也受到了一定程度的牵连，近期收益明显下降，甚至出现亏损。

那么，是什么原因造成债券基金和货币市场基金近期收益不佳?基金投资者该如何操作?

4月开始的“代持风波”所引发的债市扫黑行动仍在进行之中，多宗违规事件陆续浮出水面，严重动摇了投资者的信心，基民赎回意愿强烈。而由于一些保险公司有“不能持有违规基金”的内部硬性规定，因此必须将违规基金全部赎回，进一步加大了赎回份额。6月份开始，流动性紧张导致短期利率不断攀升，吸引机构投资者赎回基金份额，转而投向收益更高的回购市场、短期拆借市场、以及高收益的短期银行理财产品，债券基金的赎回压力更加凸显。

此外，证监会4月26日发布的《证券投资基金运作管理办法》征求意见稿规定了“基金的总资产不得超过基金净资产的140%”，加强了对基金最高杠杆水平的限制，我们预期债券基金的去杠杆操作仍将持续一段时间。

在赎回压力和机构去杠杆的双重影响下，债券市场近期遭遇了较大程度的调整。此次调整中，不仅中高票息的债券价格跌幅较大，国债及银行间高等级债券的收益率亦有不同程度的涨幅，债券基金净值普降。

尽管债市近期遭遇了较大程度的回调，但投资者不宜过度恐慌。展望下半年，我们预计央行仍然会保持现有的稳健货币政策，资金利率有望逐渐恢复至相对稳定的水平。整体来看，虽然债市风险短期内仍未全部释放，但不能因此彻底看空债市，投资者短期仍需保持谨慎，但中期则不必过于悲观，建议等待债市风险进一步释放后，择机低成本建仓。

   对于基金投资者来说，建议具有一定风险承受能力的投资者可以选择信用债仓位较高，信用风险识别能力较强，对债市节奏把握较好和长期业绩稳定的债券基金。此外，经过本轮调整之后，市场上已陆续出现了不少的高票息、高品质的低价债券。在市场悲观情绪逐渐散去之后，这些债券的投资价值将会显现，因此，债市的短期调整正好为那些有债券配置需求的投资者提供了建仓良机。基金投资者可关注那些近期正在发行，或将要发行的债券基金，这是由于这些基金建仓时正处于债市底部，有助于降低成本、提高收益。

作为短期资金管理工具，货币市场基金具有流动性强、安全性高、收益稳定等优点。尤其是在短期资金面偏紧时，随着短期拆借利率的提升，货币市场基金的短期收益也将明显提升。因此，对货币市场基金来说，短期利率上升通常被视为利好。

但值得注意的是，本次“钱荒”所引发的短期利率上升却对一些货币市场基金带来了不利影响，甚至出现负偏离。究其原因，主要是由于此次资金紧张的程度严重超出了机构预期，间接导致一些货币市场基金在短时间内遭遇了巨额赎回。

我们认为，近期货币市场基金的赎回压力主要来自于机构持有人。机构赎回的主要原因，一方面是由于短期利率不断攀升，吸引机构投资者赎回基金份额，转而投向收益更高的回购市场、短期拆借市场、以及高收益的银行理财产品；另一方面，出于对固定收益类基金可能面临短期流动性风险的担忧，机构投资者选择提早退出，规避风险。

为了应对超预期的巨额赎回，货币市场基金不得不将流动性较低的资产折价变现，导致亏损。此外，短期利率上升，还将导致基金资产的公允价值严重偏离摊余成本法计算的基金单位净值，发生较大程度的负偏离。这些原因均会造成货币市场基金的单位净值跌破面值。

由此可见，流动性管理对货币基金的健康运作至关重要。事实上，此次“钱荒”为那些流动性管理能力较强的货币市场基金带来了更高的收益。换言之，如果基金经理能够密切关注经济形势和政策动态，对资金面和短期债券市场走势进行合理预判，适时调整投资组合，安排好资金匹配，则有机会在确保流动性的基础上，获得更高的投资收益。

对于基金投资者来说，我们认为本轮资金面紧张的局势将逐渐缓解，货币市场基金的流动性风险仍处于可控范围内，目前持有货币市场基金份额的投资者大可不必因恐慌而赎回。新的投资者在选择货币市场基金时，建议关注那些运作时间较长，规模较大，流动性管理能力较强，机构持有人占比较低，过往业绩较好，赎回到账时间较快的货币市场基金。