报喜鸟：实际所得税率下降 推动业绩增长

公司2012年报披露，全年实现营业收入22.5亿元，同比增长11.1%；营业利润4.9亿元，同比增长15.2%；归属于上市公司股东的净利润4.8亿元，同比增长29.7%；EPS0.81元。扣非后，实现归属于上市公司股东的净利润4亿元，同比增长14.6%；EPS0.68元。2012年利润分配预案拟为每10股派发现金红利1.6元（含税）。第一创业对此分析认为：

渠道扩张速度有所放缓：公司目前形成四大竞争板块，即高档板块（BALDASSARI、TOMBOLINI、SOLOSALI）、中高档板块（报喜鸟、HAZZYS、法兰诗顿）、年轻时尚板块（圣捷罗、比路特）、高档职业装（BONO）板块。截止报告期末，BALDASSARI、TOMBOLINI、SOLOSALI三个品牌共计网点数51家，营业面积0.55万平米；报喜鸟品牌新增54家，网点数875家，营业面积18.7万平米；凤凰尚品店4家；HAZZYS品牌共计144家网点，营业面积1.4万平米；法兰诗顿共有133家网点，营业面积1.1万平米；圣捷罗关店28家，网点数219家，营业面积2.1万平米。

递延所得税增加推动业绩增长：报告期内，公司实际所得税率仅5.3%，主要原因是母公司经营范围扩大，直营占比持续提高，且研发方向规划将进行较大调整，公司不再申请2013年享受国家高新技术企业所得税优惠政策。由此母公司12年末确认递延所得税资产时预计适用税率变化，导致确认的递延所得税资产增加5826万元，相应增加净利润5826万元。

报喜鸟品牌增长平稳，HAZZYS品牌增长快：分品牌看，报喜鸟品牌收入14.7亿元，同比增长5.7%，占全部品牌收入比由11年的71.7%下降至12年的68.8%；HAZZYS品牌收入1.03亿元，同比增长80.7倍，占全部品牌收入比由11年的0.1%升至12年的4.8%，圣捷罗、比路特收入分别为7916、469万元，同比分别下降32.3%、85.1%；欧爵收入4903万元，同比增长164.8%；宝鸟收入3.8亿元，同比下降0.9%；法兰诗顿为12年新增品牌，收入5294.7万元。

产品价格上涨拉动毛利率提升：报告期内，公司主要产品上衣、西裤、衬衫、T恤等产品继续大幅度提升售价，导致其毛利率分别增长5.6%、4.8%、6.8%、9.5%，拉动主营毛利率上升3.6%至63.1%。

销售费用率大幅上升：报告期内，销售费用同比增长32.2%，销售费用率同比增长了3.34pct至21%，主要是公司新运营的HAZZYS及法兰诗顿两品牌，且两品牌的直营占比较高所致。

销量下降，库存改善不显：期末库存余额7.8亿元，较期初增长53.3%，12年库存量较11年增长72.2%，主要是新运营的法兰诗顿与HAZZYS品牌采购增加，而报喜鸟等其他品牌由于销售没有达到预期效果，销售量同比下降7.5%。

经营活动净现金流有所好转：报告期内，因为增加对客户催收回款，收现率大于营业收入增长，导致经营活动净现金流由11年的-711万元增长至12年4.8亿元。

下调2013-2014年EPS预测分别为0.89、1.04元，当前股价对应下的2013年PE为8.9倍，估值优势显著。虽然行业景气持续低迷，对公司渠道拓展和内生增长均产生较大压力，但考虑公司主品牌维持稳定、新品牌发展快及回购计划提振市场信心，维持“强烈推荐”评级。