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“长周期策略”试水本土化对冲

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中国证券报2012年12月13日04:02分类:新华社报刊

“长周期策略”试水本土化对冲

星石投资总裁 杨玲

对冲基金在中国是一个新生事物,由于国内做空机制才刚刚建立,一切都还在起步,要想直接使用海外成熟的对冲模式,还是有些困难的。国外对冲的基本思路是通过多空操作,一方面对冲掉风险,另一方面通过杠杆提高收益水平。但我们在国内的实践过程中发现,完全按照上述思路,在短期内还很难形成稳定可行的策略。

对冲策略需要本土化

首先碰到的问题就是做空的限制比较多,券种的选择和数量也有限。如果管理人在买入一只股票后,希望卖出该股票的看跌期权时,可能遇到的问题就是,很多股票并不能做融券业务,大大限制了对冲的品种。其次是融资融券成本很高,目前市场上通行的融资融券成本在8%-9%左右,即使管理人发现套利机会,面对这么高的成本,加杠杆操作也可能会把套利机会的收益全部抹平。

星石投资成立五年多来,根据国内证券市场特点,摸索出了一套“长周期对冲策略”的投资体系,实现了在风险可控的前提下,提高收益水平的投资目标。这也符合对冲基金在国外的发展新趋势,即策略多样化。

在“长周期对冲策略”下,我们拉长了投资周期,在三到五年甚至更长期的视野下,判读股票市场的长周期,在不同的周期阶段,实现在股票和现金资产之间的切换。在判断股票市场处于向下的周期时,收紧投资条件,严格控制股票资产的风险,并同时将现金配置在低风险、无风险的套利机会上,提高资金使用效率;在判断股票市场处于向上周期时,放松投资条件,大部分资产配置于股票,提高组合收益率。

根据我们的研究,股票市场的中短周期受到政策和偶发因素的扰动较大,很难准确判断。但股票市场的长周期却有着可循的基本规律,能够通过大量的研究和跟踪,剔除扰动因素,达到较为准确的判断。

建立风险收益配模型

当然,这里的关键问题就在于如何有效跟踪股票市场的长周期,从而做出准确的判断。我们在具体投资实践中,逐步摸索出一个长周期判断工具———“风险收益配模型”。

该模型并不同于一般意义上的数学模型,准确理解应该是投资体系和方法。具体做法是,行业研究员从行业研究入手,对30多个大类行业及其子行业的景气度趋势进行评估,再根据宏观经济与政策形势的评估结果导入模型纠偏,从而得出证券市场未来六个月的潜在收益与潜在风险的对比关系,根据这个对比关系,再滚动回顾股票市场的长周期结论,从而调整股票与现金之间的对冲比例。

该模型从行业研究出发,因为研究员对单个行业研究的结论一般较为准确,并且不同行业构成了产业的上中下游链条,这样,产业链条的不同行业的景气度趋势能互相印证,如果发现相悖的,可以及时修正和调整,能大大提高研究的准确度。同时,该模型也集合了宏观经济和政策形势的评估结果,可以理解为从上至下和从下至上的互相印证,判断周期结果的准确度就能大幅度提高。

遗憾的是,星石投资成立五年来,一直判断A股处于长周期向下的阶段。因此,在2009年和2010年,尽管阶段性和结构性投资机会较多,但是我们对投资条件一直控制得很严格,从净值的表现看,显得太过保守,对风险控制的重视远远超过对收益的追求。不过,我们认为,私募产品最重要的还是为客户提供超额收益,即长期来看,能为客户提供远超过大盘的超额收益。从投资结果来看,在同期沪深300指数下跌50.91%的情况下,星石产品实现了54.43%的正回报。因此,在前五年多里长周期策略基本有效。

好消息是,我们认为从现在开始至未来的几年,长周期会发生反转,A股将迎来长牛、慢牛。我们的投资条件也会逐步放松,届时,对收益的追求将成为更重要的目标。

[责任编辑:周发]

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