(固定收益)金牛巡礼3

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中信建投：“熊市”藏机会

短期债市调整仍将继续，但空间有限，长端好于短端。基于对经济面的悲观，我们对中长期债市继续保持乐观。债市将进入风格转换期，看好明年利率品种及高评级信用债。四季度收益率的走高将提供配置性机会，可适度拉长久期。

国债方面，降准兑现前，资金面仍将处于紧平衡状态，带动短端国债收益率上行，但空间有限；而由于四季度通胀将有所抬头，且从同比数据看，四季度经济可能“优”于三季度，基本面将短期冲击长端国债。金融债方面，隐含税率逐步走平，其较之国债优势在降低；由于未来进出口银行面临较大供给压力，在一级市场带动下，进出口行、农发行金融债同国开行金融债之间的溢价将有所缩窄。而在货币政策放松背景下，固定利率债和浮息债，仍优选前者。

信用债方面，目前信用债收益率和利差已回调较多。随着经济衰退预期渐强，评级间利差还有进一步上升空间；期限利差目前还保持着100-150BP的利差，收益率曲线短期或继续变平，明年随着资金面宽松而变陡。从供给看，未来信用债发行将现结构性变化：地方政府债、城投债、ABS、ABN发行增加，企业发债平稳。四季度整体供给压力缓和。具体看，AAA级企业债和中票收益率已达到年初水平，贷款显优势；三季度央企选择提前发债，四季度供给压力或减弱；从发改委审批看，四季度城投将继续平稳。在行业配置上，需警惕产能过剩和外向型行业，提防光伏、钢铁、纺织、化纤、强周期行业。城投债好于产业债。