逆回购稳居主力 降准仍是“B角”

央行周二开展两期共2650亿元逆回购操作，提前锁定本周资金净投放格局的同时，彰显了其稳定节后资金面的决心。不过，到期逆回购“滚雪球”式增长，也加大了后续流动性调节的压力，市场预计央行将继续投放资金将利率水平框定在合意区间，降准预期因而挥之不去。但分析认为，通过逆回购期限结构调整，央行也可平抑资金价格大幅波动，降准或继续充当后备方案。

逆回购热情不减

7天品种规模创新高

节后首周，央行继续在公开市场大手笔投放资金。央行网站消息，人民银行周二(10月9日)开展了两期共2650亿元逆回购操作，规模仅次于9月25日2900亿元的史上单日最高，并提前锁定本周资金净投放格局。

当日两期逆回购操作包括1650亿元7天期逆回购和1000亿元28天期逆回购，中标利率分别是3.35%和3.60%，均与前次操作持平。其中，7天品种是在国庆长假前暂停操作一周后重返公开市场，1650亿元的规模也创出该品种有史以来的单次最高水平。节前一周重启的14天品种周二则未见操作。

据中诚信资讯的数据，周二公开市场无央票或正回购到期，有1000亿元逆回购到期，当日央行实现净投放1650亿元。由于周内还剩下100亿元央票和700亿元逆回购到期，央行周二逆回购操作已提前锁定全周公开市场资金净投放格局。

据交易员分析，央行继续超高规模开展逆回购操作的原因，一是缓和周初法定准备金补缴抽紧资金面的压力。二是，本周公开市场净到期资金为-1600亿元，自然回笼的压力仍较大。

节后净投放略显意外

后续回笼压力增大

面对大量逆回购到期与法定准备金补缴，央行滚动开展逆回购操作显得顺理成章。但一些交易员表示，在季末与节日因素消退后，央行资金投放力度保持在历史高位仍有些超出预期。

首先，央行此举不符合节前放钱节后收钱的惯例。为满足春节、国庆等长假临时资金需求，央行通常会在节前投放资金，而在节后通过公开市场将资金回收，去年国庆、今年春节前后皆是如此。但目前来看，节后首周净投放已成定局。

其次，目前资金紧张程度不及9月下旬。一位银行交易员称，补缴准备金的冲击难以回避但往往也较为短暂，考虑到节后现金回流、节前机构备付较充分、节后融出意愿上升以及10月逆回购到期集中在月中下旬，与缴准因素错开，周二即便不开展如此大力度逆回购操作，预计资金利率也难以大幅度冲高。

最后，此举进一步加大了后期公开市场被动回笼压力。中诚信的数据显示，在周二央行开展逆回购操作之前，未来两周到期逆回购分别为1600亿元和3200亿元。昨日央行再投放1650亿元7天逆回购后，下周逆回购到期量已升至3250亿元。

逆回购调控流动性更精准

降准或继续充当后备军

央行稍显“激进”的做法，以及随之而来的巨额逆回购到期压力，令沉寂了一段时间的降准讨论重新浮上水面。在一些市场人士看来，目前滚雪球式放大的到期逆回购，亟须通过降准一次性永久释放资金的方式来了结。

“无论从外汇占款增长趋势、公开市场到期规模还是资金利率水平的角度看，准备金率仍存在下调的必要，现行较高的准备金率水平也提供了下调的空间。”一位券商研究员如是表示。

应该说，自5月份降准以来，主流观点一直不否认准备金率仍存在继续下行的可能性。只不过，有了持续三个月的逆回购操作以及期间数次降准预期落空的经历，越来越多的人开始从更宽广的视角去理解央行流动性管理方式正在出现的变革。一些市场人士认为，以更灵活更精细的回购工具部分或暂时取代准备金工具，其利大于弊。

某险资债券投资经理表示，降准可降低目前逆回购到期滚动的压力，但通过逆回购同样可以化解10月份的资金压力。从四季度看，10月份资金压力较突出，除到期逆回购因素外，还面临财政存款增长的压力。不过，11、12月两月由于央票到期量上升、财政存款投放以及外汇占款回升等因素，流动性存在明显好转的可能，目前央行可通过逆回购将部分到期量滚动至11月，同时节后现金回流、月中准备金退款也可部分抵消财政缴款的压力，总体来看，即使不下调准备金率，资金面也不会很紧张。

而第一创业王皓宇表示，逆回购除了精确调控流动性的优点之外，还不会造成信贷泛滥和物价上涨。南京银行报告也指出，央行逆回购可减少对存准政策的依赖，不放松银根也防止经济重新回到2009年刺激的老路上去。

除此以外，一些机构认为，央行常态化开展逆回购，有助于培育市场利率基准，迎合利率市场化的趋势。王皓宇表示，从过去三个月操作来看，逆回购中标利率具有一定的货币市场利率标杆作用。在此基础上，申银万国进一步认为未来大量逆回购到期的现象将长期化。其报告指出，从央行构建基准利率指导体系的角度出发，其确实有动力将公开市场回购规模保持在相对高位，当回购余额保持相对高位时，公开市场回购利率才对整体货币市场利率具有强力指导作用，也更有助于提升该利率的基准指导意义。

当前看来，一位交易员的观点可能较具代表性，即“央行未来的货币政策将以公开市场回购操作为纲，降准仍将充当后备选项。”（记者 张勤峰）