债市策略汇

债市策略汇

利率产品

申银万国：短期不乐观 长期不悲观

未来一段时间，市场关注焦点首先集中在平稳度过季末资金面的波动，考虑到10月上旬资金面依然需要面对逆回购陆续到期、8日补缴法定存款准备金、月中财政性存款回笼等压力，因此在短期内资金局面不容乐观。其后，伴随资金面的缓和，预计一级发行市场中的投资配置力量将进入陆续复苏的境地，利率品相应可进入一个逐渐回暖的过程中，因此对于当前债券市场利率品种走势而言，我们的态度是“短期不乐观，但是长期不悲观”，提示投资者关注部分品种的价值已经开始显现。

第一创业：牛尾行情或就此终结

预期央行货币政策仍将倾向于继续保持汇率和短期利率的稳定，维持目前“紧平衡”的局面，即使下阶段有降准降息措施出台，货币市场利率也将持续维持高位。因此，基于货币市场的考虑，利率债系统性机会已无。而从长期来看，投资在未来多年仍然将是中国经济的主要动力，预计四季度中长期贷款增速的放量将是大概率事件，从而带动经济企稳复苏。基于信贷市场的考虑，利率债的收益与风险呈现显著的不匹配：收益是利率继续下跌，但空间不大且受制于货币市场；风险则在于，中长期贷款下阶段某个时点放量，利率彻底无放松条件和预期。所以，债市“牛尾巴”行情可能就此终结，建议审慎看待第四季度的利率市场。

信用产品

华泰证券：持有价值突出 可哑铃型配置

目前各期限AAA、AA+、AA级中票信用利差已经全部回升至历史均值水平附近，而各期限AA-级中票信用利差却处于绝对历史高位，这与今年以来中低评级供给加大，以及市场对于中国未来潜在经济增速预期较差有关。当前中票、企业债发行仍持续放量，债市整体资质在下移，而在经济依然身处下滑通道、微观企业硬着陆迹象明显的情况下，信用债投资需更加注重防守，防止随时可能爆发的信用事件和潜在违约可能。从投资角度看，相比利率债，信用债的持有价值更加突出，只是投资还需适当兼顾防守。信用债可做哑铃型配置：短久期低评级、长久期高评级皆可，长端为超AAA企债或优质城投债，短端为1年期左右的AA评级以上品种。

中金公司：高收益债利差收窄空间有限

从前两轮QE的情况看，高收益债的信用利差都会出现明显收窄。本轮QE的国内货币条件处于前两轮QE之间，相对于第二轮QE更有利于推动风险偏好的上升，而且本轮股市表现较前两轮都更差，也更有利于高收益债的反弹。但是高收益债的信用基本面并没有好转迹象，而且相对于利率债和高等级信用债绝对收益率已回到年初水平而言，高收益债还有较大差距，相对吸引力有所下降，因此本轮反弹的高度会十分有限，持续时间也不会太长。10月底的季报冲击可能是下一个风险点，况且10月下旬赛维短融到期也有可能打击市场风险偏好。预计资质较弱的公司债收益率难以回落至7%以下，仍然维持前期逢高减持的策略建议。

可转债

国泰君安：已跌出安全边际

过度恐慌之下，股市、转债市场均已跌出安全边际。股性方面，转债正股股息率已在历史高位，而在证监会高度重视下，股息回报有望进一步上升；对于股息率或调降的银行股而言，调降后股息率仍傲视群雄，且分红比例下降与融资压力减弱并存，估值未必向下。债性方面，近半数个券到期收益率在3%以上，历史上相近时期都是转债波段行情之始；而若考虑转债到期收益率与回购利率的关系，则历史上仅有2005年、2008年大底时可比。当前，中行、非银行大盘转债已可回购养之，配置价值显见。鉴于转债个券价格距其理论底部的差距继续缩小，与此后迎来近8%估值修复行情的2011年9月底相近，目前低估值的大盘、重工乃至部分强度债性个券值得期待。

海通证券：机会仍需等待

转债在宏观经济周期衰退的下半场及复苏上半场有良好的配置机会，但目前经济形势显示本轮经济走向复苏相较于前一次而言难度较大，从时间跨度上来看也相应会较长，故我们认为转债配置的时机仍未到来。建议关注低转股溢价率、强股性转债未来的配置机会，以及可能由下修转股价变为低估值的转债。此外，对于债底保护比较充分的新钢、唐钢，可作为纯债替代品予以配置。(葛春晖)