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券商直投无风险暴利 “实话”还是“神话”

中国证券报2011年09月29日07:56分类:大盘解析

核心提示:由于历史原因,企业只要在国内上市就会轻易获得高溢价,提前潜入的资金可获得巨大利益;加之券商保荐优势,更容易挑选出上市概率高的企业,券商直投几乎在创造无风险暴利的“神话”。

平均周期14.35个月、账面回报率4.90倍——券商直投收益系列数据的披露,让饱受争议的券商直投贴上“周期短、暴利、无风险”标签。

对于市场质疑,券商直投界人士并不认同。在他们看来,所谓暴利计算忽视了锁定期,作为股权投资界占比较小的一个群体,券商直投有些业务的收益甚至未能跑赢行业平均水平。

是否为无风险暴利

不少分析人士认为,由于历史原因,企业只要在国内上市就会轻易获得高溢价,提前潜入的资金可获得巨大利益;加之券商保荐优势,更容易挑选出上市概率高的企业,券商直投几乎在创造无风险暴利的“神话”。

一些数据似乎也佐证了上述观点。根据清科数据库资料显示,券商直投项目自2009年底创业板开闸开始进入收获期,截至今年7月底,共有36个券商直投 项目获得IPO退出。在36个券商直投项目中,“保荐+直投”项目有34个,占比94.4%,共涉及8家券商直投公司,账面投资回报为42.54亿元,平 均每个“保荐+直投”项目的账面投资回报为1.25亿元,平均账面回报率为4.90倍。

分年度看,2009年共有6个“保荐+直投”项目获得IPO退出,账面投资回报金额为4.98亿元;2010年共有12个“保荐+直投”项目获得 IPO退出,账面投资回报金额为16.25亿元;2011年前7个月有16个“保荐+直投”项目获得IPO退出,账面投资回报金额为21.31亿元。逐年 上升的退出项目数和回报金额,不仅表明“保荐+直投”模式让券商们获利丰厚,还凸显了直投业务在券商收入来源中的日益重要性。

从券商直投公司入股到企业首发上市的时间间隔和IPO退出账面回报率来看,“保荐+直投”项目投资回报周期都比较短,以每月30天计算,平均投资回报 周期为14.35个月。“保荐+直投”项目IPO退出的账面投资回报率波动也比较小,2009年至2011年7月,该投资回报率均保持在4.90倍上下。

除上述数据外,一些抓人眼球的案例更让券商直投饱受压力。中信证券旗下金石投资所投资的神州泰岳成为上述34个“保荐+直投”IPO退出项目中投资回 报周期最短者,从投资到上市,金石投资仅花了5个多月,账面投资回报率竟高达4.39倍。34家项目中,周期最长的为投资昊华能源案例,从投资到上市也不 到两年半,投资回报率为4.73倍。账面投资回报率最高的“保荐+直投”项目为平安财智投资的贝因美,投资回报率为12.34倍,投资回报周期为 18.63个月。

是否比其他机构赚得更多

“券商直投并没有比股权投资公司赚到更多的钱,市场上所谓短周期暴利的统计数据都没有加上锁定期,直投真实的收益应该以退出之日为准。”一位券商直投 人士称,“像神州泰岳这样的项目,肯定会被锁定好几年,到时候股价几何,券商难道可以左右吗?加上诸多失败的项目并没有披露,到底是赚是亏,这本账只有直 投公司自己知道”。

国泰君安创新投资有限公司董事长何斌亦坦言,中国的VC/PE投资经历十年沉浮、十年积累,眼下看到的上市公司仅仅是其中的一部分,更多的企业没有上市,而是通过并购、回购等方式退出,甚至无法实现退出。

尽管理由种种,一个不可否认的事实是,券商行业确实从直投业务中获利丰厚。由于试点时间短,目前券商中已经有项目退出的公司寥寥,但收益颇丰。以中信 证券为例,半年报显示,上半年投资收益达23.44亿元,同比增长474%,主要原因系公司直投业务投资获利,后者占公司当期投资收益的近50%。

另有券商人士并未否认券商通过直投赚到了丰厚利润,但强调“券商并未比其他机构赚到更多的财富”。

ChinaVenture投中集团旗下数据库产品CVSource的数据显示,2010年共有490家中国企业在全球资本市场实现IPO,总计融资规 模1068.75亿美元,其中具有VC/PE背景的中国企业境内外IPO数量为220家,背后共有269家VC/PE投资机构实现480笔退出,平均账面 投资回报率为8.06倍。在2010年13家曾获券商直投的IPO企业中,涉及券商直投公司7家,这13起IPO的算术平均账面退出回报率为3.78倍。 相比之下,2009年券商直投公司平均账面退出回报率为4.12倍,2011年前5个月券商直投平均账面回报率为5.10倍,其中平安财智在4月12日贝 因美IPO中的账面退出回报率为12.34倍,这也是所有券商直投IPO账面退出回报率最高的一笔。“从上述数据不难看出,所投的企业如果能够上市,回报 率比较高,是这几年股权投资领域整体的情况,不然不会出现这么火的全民PE潮”。

不过,诸多券商直投人士在接受中国证券报记者采访时表示,过去5年的高收益情况只是特殊时间段下的特殊表现,想持续维持这样的高收益几无可能。现在各 种资本大举涌入,国内PE市场早已成为热得发烫的卖方市场,企业股权价格暴涨,券商直投项目的盈利正在逐步降低。何斌也表示,“从目前的情况来看,我们已 经注意到以价格实现为目的的套利空间正在缩小,PE应该最终回归它的本质。”

“我们没有别的特长,只有专业化一点。”宏源汇富投资董事总经理张忠称,券商直投收益只是对其专业化服务获得的对价,参照历史经验来看,能获取 20%-30%的年化收益率就是非常成功的投资,“我们有资金成本、时间周期,理性来看,收益绝对没有大家想象的那么高,现在大家提到很多高收益的个案, 只是行业的一角”。

突击入股是否难以复制

“突击入股”更成为直投业务饱受质疑的原因。有民间私募基金负责人表示,从投入项目到上市一般要经历长达三五年的过程,有的甚至要拖上十年之久,“国 内上市的多家网络股公司,不少都是从上轮网络泡沫开始就四处拉风投,很多项目都等不到上市,投资方就没有了耐心,提前转让股权退出,像券商这样,两三年就 能上市的,除非背景深厚,不然我们想都不敢想”。

在市场人士看来,之所以能够“突击入股”,与券商拥有保荐资源关系密切,“保荐人比市场上其他人更早知道哪些公司要上市,有没有希望上市,他们若是以保荐优势为诱饵,对拟上市公司的高管非常有吸引力”。

一家因“突击入股”而备受争议的券商直投部门负责人回应称,目前券商直投突击入股比例不到8%,是很小一部分,绝大部分案例不是券商直投。而且,券商直投项目目前投资周期短有客观因素。

他表示,证券公司的直接投资子公司成立时间普遍较晚,其中最早成立的金石投资和中金佳成是2007年10月以后才取得试点资格。相对于2000年左右 就已成立的深创投、达晨创投等老牌投资机构,直投子公司都处于起步阶段,自身的项目信息获取渠道比较狭窄,需要通过证券公司的投行部门、经济部门获取寻找 投资机会,“通过这些渠道获知的项目,企业通常都是已经有了明确的上市计划,待直投公司完成尽职调查和投资谈判后,距离申报时点通常都已经较为接近了”。

对直投业下一步的投资趋势,不少券商直投人士预计,未来随着证券公司直接投资子公司逐渐发展壮大,自身实力和抗风险能力逐渐增加,必然会增加自行开发项目的比例,也会尝试进行一些早期投资。券商直投业务前移将是大势所趋。

[责任编辑:彭桦]

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