银行业稳健增长可期 估值修复动力强劲

　　我国银行业业绩良好，稳健增长可期；银行股目前处于历史估值低位，相对优势明显，具备估值修复动力，且最近监管层的部分政策和表态逐步明朗，投资者预期的稳定使得股价下跌空间较为有限

　　我国2010年12月新增人民币贷款4807亿，全年新增7.95万亿，略超预期；投放节奏相对均衡；票据融资比例持续降低；信贷需求旺盛，企业短期贷款保持快增，存款活化继续；我们预计2011年新增人民币贷款7.5万亿，1月份新增1.33万亿。

　　信贷增长超预期

　　2010年12月末M2增速提高至19.72%。12月末M1、M2分别同比增长21.2%、19.7%，其中M1增速较上月末降低0.9个百分点，M2增速较上月略升0.2个百分点。

　　2010年12月严控信贷投放，增量依然超预期，实体经济信贷需求旺盛。12月新增人民币贷款4807亿元，全年信贷增量7.95万亿，超出年初7.5万亿目标4500亿元，对应人民币贷款余额同比增长19.7%。在监管层关于信贷投放较为严格的窗口指导下，12月信贷依然超预期，反映了低利率和加息预期下实体经济持续旺盛的信贷需求。

　　我们预计2011年1月新增人民币贷款1.33万亿。2011年由于央行信贷管理体制的改革，采用差别存款准备金率制度对银行的信贷投放进行管理，不再给出明确的信贷额度。在通胀压力依然较大的宏观背景下，央行将采取包括差别存款准备金率及窗口指导的方式，管好流动性的总阀门，防止信贷过快增长。我们预计2011年信贷增量将低于2010年，为7.5万亿元左右，对应人民币贷款增速15.7%。若大致按3:3:2:2的节奏投放，预计1季度信贷增量约2.45万亿，考虑季节性因素，预计1月份新增人民币贷款约1.33万亿。

　　票据融资余额继续减少，占比降至2.9%。12月票据融资余额减少796亿元，降幅明显扩大，主要是12月监管层对信贷规模控制更加严格，银行不得不通过缩减票据融资腾挪额度。票据融资占比略降至2.9%的历史新低。同时一般性贷款新增5603亿元，同比多增689亿元。

　　中长期贷款增量继续回落，短期贷款保持快增。第一，2010年12月新增短期贷款2768亿元，占当月新增人民币贷款高达57.6%，其中增量主要的贡献来自于企业短期贷款，新增2768亿元，环比多增573亿元；第二，在对房地产、融资平台和固定资产贷款调控的背景下，企业中长期贷款增量继续回落，新增仅1363亿元；第三，居民中长期贷款新增1040亿元，环比亦有所回落。

　　2010年12月中小行信贷增长相对较快。2010年12月中资大行和中小银行贷款分别增加2196亿元和2595亿元，受差别存款准备金率、窗口指导等因素影响，大行的信贷增量在11、12月明显放缓，而中小行信贷增长则连续加快。

　　存款大幅增长，活期化延续

　　人民币存款同比增速提高至20.2%。2010年12月人民币存款新增9449亿元，人民币存款余额同比增长20.2%，增速较上月提高0.6个百分点，银行体系贷存比略降至66.72%。

　　居民存款大幅增加9871亿元，季末特征明显。居民存款的大幅增长一方面与12月股市震荡调整导致资金回流有关，另一方面也与银行季末拉存款有关，2010年我们在6月、9月末都看到了明显的存款大幅增长。

　　其他存款类别看，非金融性企业存款增加6995亿元，同比多增1249亿元；年底财政存款集中投放，财政存款减少9361亿元。

　　活期存款比例继续提高。2010年12月居民活期存款比例大幅上升0.89个百分点至17.31%，企业活期存款比例上升0.24个百分点至25.56%，整个活期存款比例已经达到2007年以来的新高，在通胀环境下，存款活化将有利于银行的息差提高。

　　政策调控可能性加大

　　2010年12月银行间市场资金面较为紧张，市场利率大幅上行。2010年12月受连续上调存款准备金率、年底资金紧张等因素影响，市场利率大幅上行，同业拆借加权平均利率较上月提高116bp至2.92%；质押式债券回购加权平均利率较上月提高131bp至3.12%。

　　1月份以来，银行间市场流动性有所缓和，央票到期量也明显增加，我们判断春节前为保证流动性充裕，央行的货币政策调控将以公开市场操作为主，同时通过差别存款准备金率制度来控制信贷保持合理增速。但鉴于依然较大的通胀压力，以及公开市场操作效力有限等原因，春节后央行仍有上调存款准备金或加息的可能。

　　低估值提供安全边际

　　2010年末资金面紧张状况有所缓解，各期限银行间市场利率回落；银行基本面业绩良好，稳健增长可期，浦发已率先发布业绩预增快报；银行股目前处于历史估值低位，相对优势明显，具备估值修复动力，且最近监管层的部分政策和表态逐步明朗，投资者预期的稳定使得股价下跌空间较为有限。2011年银行股平均动态PE、PB分别为7.9倍、1.4倍，已基本反映了对未来的悲观预期，中长期投资价值凸现，维持行业增持评级。

　　但由于一季度通胀上行的压力依然较大，这使得央行窗口指导或者对货币政策偏紧的预期仍存，同时部分监管政策亦不明朗，利率市场化的预期有所抬头，可能对银行股短期估值修复的空间形成制约，维持短期适度谨慎的看法，2011年银行股投资应注重三条主线，首推：南京、招行、农行；另外推荐的还有兴业、浦发、深发展、工行。