货币政策趋紧预期制约A股

　　新年伊始，A股市场在首日开门红后逐渐震荡走弱，我们判断2011年A股依然难以走出震荡市的阴影。究其原因，通胀高企和房地产行业的极不确定性使得货币政策短期不会逆转，而对于央行提出的“稳健货币政策”，我们的理解是“相对趋紧的货币政策”。在上述背景下，A股市场很难形成向上的趋势性行情。

　　信贷调控不会放松。新增信贷可以理解为A股流动性的重要来源，一般而言，一季度是银行信贷爆发性增长的重要月份，要保证充足的信贷规模，融资是当前银行的首要任务。提高再贴现率和再贷款利率都将提高银行融资成本，抑制银行信贷资金规模扩张。我们判断，3个月以下再贷款利率调整幅度较小是因为考虑春节流动资金需要，而6个月以上提高幅度较大，并且高于市场利率，应该是意在堵死央行资金作为银行融资的后门。

　　从日前公布的去年12月金融数据看，货币供应量不跌反增既有热钱流入的因素，也存在财政年底突击花钱的短期因素；而12月新增信贷在严厉的行政调控下暂时回落，却依然达到4807亿元，全年7.95万亿元的信贷超限凸显了政策和银行意愿的背离。2010年全年货币和信贷双双超标，体现了在现有货币政策框架下调控的艰难，这也将为2011年延续信贷调控埋下伏笔，而加息也成为控制信贷的重要措施，虽然加息对抑制通货膨胀的作用并不大。

　　政策趋紧态势日益明朗。除了去年年底加息外，央行还于去年12月29日提高了再贴现率和再贷款利率，对金融机构一年期再贷款利率由3.33%上调52个基点到3.85%，而再贴现率由1.8%上调45个基点到2.25%，打出了货币紧缩的组合拳。展望2011年，在流动性紧缩方面，我们判断差别化政策有望大行其道，差别存款准备金率、不对称加息或将成为重要手段。我们预计，2011年存在加息2-3次的可能，一年期存款利率有望接近或达到3.5%的水平。

　　当前政策并没有公布2011年M2的控制增速，也没有公布2011年的信贷规模，而只是提出了2011年将采取“稳健的货币政策”。纵观历史，在“稳健的货币政策”环境下，其实既有相对扩张性的货币政策，也有相对紧缩性的货币政策。当宏观经济出现超预期回落迹象时，货币政策偏向适度扩张；而当宏观经济出现过热迹象时，或者经济并没有过热，而通胀超预期的状况下，货币政策将明显偏向适度紧缩。

　　总体来看，在2011年全年经济增长进一步企稳的背景下，2010年货币严重超发将诱发调控政策在2011年再次出台。我们预测，动态准备金调整或在新年被最先使用，同样也不排除直接加息，我们判断政策出台的时间节点可能在春节假期前后。